ENTREVISTA A JUAN RUIZ
Economista del BBVA: con la inflación “flexionando” a la baja “hay espacio para una reducción de tasas antes que la Fed”
El economista de BBVA Research, Juan Ruiz, habló sobre las perspectivas de crecimiento para Uruguay, la inflación en EEUU, y la política de tasas que podrían seguir los bancos centrales en América Latina.El economista jefe de BBVA Research para América del Sur, Juan Ruiz, habló sobre las perspectivas de crecimiento para Uruguay y la región de cara a 2023.
También se refirió a la política monetaria de EEUU, y al camino que podrían seguir los bancos centrales de América Latina, en un contexto donde la inflación “flexiona a la baja” en la mayoría de los países. Además, Ruiz habló sobre qué cabe esperar de un actor clave para el mundo como China, tras el levantamiento de las restricciones por covid -19. Lo que sigue es un resumen de la entrevista que concedió a El Observador.
¿Cómo encuentra a América Latina en este contexto más desafiante?
Efectivamente, creo que la palabra es desafiante. Hay que recordar que América Latina si la vemos desde el 2014-2015, este ya es como el cuarto gran shock que tiene que enfrentar. En 2014-2015 se para el súper ciclo de materias primas, en 2019 -2020 tenemos el covid-19 y América Latina fue una de las regiones más afectadas en el mundo. Y el año pasado tuvimos la guerra en Ucrania y eso tuvo impacto sobre el precio de alimentos. Eso puede haber beneficiado a algunas partes de América Latina que producen alimentos, pero también están los aumentos en el precio de fertilizantes y de la energía. Yo creo que neto fue negativo para la región.
Ahora está el cuarto shock que es el que estamos empezando a vivir, es el shock del aumento de las condiciones financieras más restrictivas globalmente por el aumento global de la inflación y la respuesta que ha generado en los bancos centrales en Estados Unidos, y en Europa. Eso genera condiciones financieras más estrictas, pero al mismo tiempo también un crecimiento global más bajo, y unos precios de materias primas que también deberían corregir un poco a la baja. Esos tres factores generan un entorno más complicado, un lastre externo claramente. Este año vamos a tener (por América Latina) un crecimiento menor. Estamos pasando de cerrar el 2022 en alrededor de 3,9% a 1,8% en 2023, y un rebote que no será demasiado grande en 2024 a 2,1%. Esa es la perspectiva.
¿Cómo lee la dinámica inflacionaria en EEUU y qué cabe esperar para los próximos meses respecto a la política monetaria de la Fed?
Las noticias de inflación no han sido buenas hasta hace muy poco. Digo hasta hace muy poco, porque hemos visto hace unos pocos meses alguna buena noticia en el sentido de que la inflación general sí ha alcanzado el pico y estaría empezando a ajustarse a la baja. Pero lo que no hemos visto que se haya ajustado a la baja todavía es la inflación subyacente.
Entonces, creo que los bancos centrales han señalizado, y con buena razón, que todavía falta trabajo por hacer para controlar esa inflación. Si me hubiera preguntado esto, había una paradoja hace un par de meses, en que los mercados parecían más optimistas que los bancos centrales sobre qué tan rápido se podía empezar a pensar en bajar los tipos de interés. Creo que el mercado ya ha ajustado esa visión, y se ha convencido que los bancos centrales realmente si quieren pecar por algún lado, es pecar por el lado de ser conservadores, y asegurarse que la inflación va a bajar. Por tanto, creo que todavía nos queda recorrido en esa subida de tipos de interés.
Nosotros en este momento estamos debatiendo internamente qué tanto más puede subir la Reserva Federal. La visión que teníamos hasta hace un mes era una Fed con una tasa terminal de 5,25%, pero tenemos un claro sesgo al alza sobre esa tasa terminal, que puede estar entre 5,5%, 5,75%. Va a depender del dato de inflación que sepamos el martes (por hoy). Hemos sabido el dato de generación de empleo en Estados Unidos, y ahí la señal ha sido un poco mixta en el siguiente sentido: la creación de empleo ha sido más fuerte que lo que anticipábamos. Diría que puede continuar habiendo presiones de demanda, pero al mismo tiempo que ha aumentado la contratación, también ha aumentado la participación laboral, con lo cual eso también debería poder quitar un poquito de presión del mercado laboral.
¿Esto es un dólar más fuerte a nivel global, al menos en el primer semestre?
Es difícil decirlo, porque no es solo la Reserva Federal la que va a continuar en este proceso de aumento de los tipos de interés. Por ejemplo, en Europa nosotros también tenemos el mismo tipo de sesgos al alza sobre lo que pensábamos hace un mes. Hace un mes le hubiera dicho que nuestra visión de tasa terminal para el Banco Central Europeo era de alrededor de 4%. Ahora también estamos discutiendo un sesgo al alza sobre ese 4%, e igual que en el caso de la Fed, estamos pensando si serán 25 puntos básicos o 50 puntos básicos más. Por lo tanto, es cierto que la Fed va a tener unos tipos de interés mayores, y del Banco Central Europeo también lo esperamos. En ese equilibrio no queda claro que el dólar se fortalezca respecto al euro.
¿Y respecto a las monedas latinoamericanas?
También dependerá un poco de lo que hagan los bancos centrales en la región. Una de las buenas noticias dentro de este entorno más negativo ha sido que lo que hemos visto de los bancos centrales en la región es, que esta vez, con todo el sacrificio que eso representa, aumentaron sus tipos de interés antes que la Reserva Federal y lo aumentaron más rápido de lo que lo hicieron nunca en el pasado. Eso representa un sacrificio en términos de condiciones financieras, en términos de actividad local, pero ha conseguido preservar algo que costó mucho tiempo construir que es esa credibilidad de los bancos centrales en aquellos países que tienen objetivos por inflación.
¿Ha llegado el momento de que los bancos centrales en América Latinar paren esa subida de los tipos de interés? Creo que el debate está sobre la mesa. La inflación ha flexionado a la baja o está flexionando a la baja en la mayor parte de los países. Hay algunos que ya han parado, Brasil ya paró las subidas, Chile, Perú parece que también ya detuvo, Uruguay también paró. ¿Se van a animar a bajarlos antes que la Fed o no? Esa creo que es la gran pregunta. Creo que probablemente hay espacio para pensar en esa bajada antes que la Fed, y entonces reducir ese diferencial que construyeron respecto a la Fed puede presionar un poquito el tipo de cambio hacia adelante.
¿Qué cabe esperar este año de economías como China en materia de crecimiento?
El Congreso del Partido Comunista chino ha salido con un objetivo de crecimiento del 5%. Nosotros ahora mismo tenemos algún sesgo a pensar que el crecimiento en China puede ser incluso un poquito superior a 5%. Esa ha sido una de las buenas noticias de cara a 2023. Cuando nos fijamos en los tres factores principales que marcaron el 2022 en la economía mundial, el primero es todo el proceso de subida de tipos de interés por parte de la Reserva Federal y el Banco Central Europeo, el segundo la guerra en Ucrania obviamente, pero el tercero fue el cierre de China por covid-19. Eso marcó mucho el ritmo de actividad y los efectos de derrame que tiene sobre la demanda global, y las cadenas globales de suministro que también se vieron afectados.
De estos tres factores, los dos primeros los vamos a seguir teniendo. Y el cierre de China por covid-19 creo que ya lo hemos superado. Por lo tanto creo que existen las condiciones como para que tengamos un crecimiento alrededor del 5% en China, con riesgos obviamente.
¿Cuáles?
Hay riesgos en China centrados alrededor de lo que puede hacer el mercado de la vivienda, los riesgos de default de los promotores de vivienda, las viviendas que se han quedado a medio construir y que digamos afectan a una importante proporción de familias que ya pusieron sus recursos en ese mercado. Y el otro riesgo obviamente en China es que tengamos un rebrote de covid-19, que ahora mismo no estamos poniendo en el escenario central.
¿Qué perspectivas hay para el precio internacional de productos como el petróleo que Uruguay importa, y para productos de exportación como la soja?
Tenemos un leve ajuste a la baja tanto de la soja como del petróleo respecto a 2022. En la soja el impacto de la sequía sobre la producción en Uruguay y Argentina probablemente se va a ver compensado con la mayor producción que estamos anticipando para Brasil. Por lo tanto, lamentablemente para Uruguay no va a haber un cierto efecto compensador de la menor producción en un mayor precio. Y por el lado del petróleo, las piezas que se vieron desbarajustadas por el impacto de la guerra en Ucrania ya se han reacomodado, esos suministros alternativos de energía en mercados claves. Creo que el impacto de las sanciones sobre Rusia también ya se ha absorbido por el mercado mundial.
Este año se proyecta una desaceleración de la economía uruguaya que seguramente se verá agravada por los efectos de la sequía. ¿Qué perspectivas tiene al respecto?
El 2022 debería estar un poco por encima del 5%, probablemente hasta 5,5% de crecimiento. Hay que ver bien cómo se imputa estadísticamente en el crecimiento lo que va a ser el impacto de la sequía. Y en 2023, sí esperamos una desaceleración, probablemente el crecimiento sea de alrededor de 2%. Ahí claramente hay un efecto que se tuvo en 2022 y que se deja de tener en 2023, que es el completar la fase de inversión de UPM. Ya a partir de 2023 se inicia la fase de producción que debería compensar en parte la fase de inversión, pero al principio ese inicio de producción es siempre más lento.
El 2023 a diferencia probablemente de 2022, va a estar más apoyado en una recuperación del consumo, de la mano de una recuperación de salarios reales. Y creemos que de 2024 en adelante Uruguay debería estar creciendo un poquito por encima de 2%, bastante alineado con lo que pensamos que es el crecimiento potencial, alrededor del 2,1, 2,2%.
"El aumento de salario real no debería asustar, en tanto sea reflejo de aumento de productividad"
El gobierno se ha planteado bajar la inflación y cumplir con el compromiso de recuperar salario real. Al mismo tiempo los sectores exportadores piden cambios en la política monetaria y reclaman un dólar más fuerte para su competitividad. ¿Es compatible lograr esas tres cosas a la vez?
No es fácil, pero sí creo que es compatible. Ahora la inflación está por encima del rango meta, pero (el Banco Central) ha conseguido reducir esas tasas de inflación, y está yendo en la dirección correcta. Si consigue llegar a una inflación de 4% o 5%, y los agentes económicos internalizan que ese es el nuevo equilibrio de la economía uruguaya, creo que se puede ganar en salarios reales, y en la medida que eso sea compatible con un aumento de la productividad.
El aumento de salario real no debería asustarnos, en tanto y en cuanto sea el reflejo de un aumento de la productividad del trabajo en promedio en la economía de uruguaya. Entonces, inversiones como UPM, tecnificación del sector agrícola, tecnificación del sector pecuario, creo que nosotros hemos visto ya crecimientos de la productividad del trabajo en Uruguay en el pasado. Por supuesto, ayudará muchísimo que tengamos reformas estructurales que aumenten esa productividad. Y si hay un aumento de la productividad, creo que eso también es compatible con un tipo de cambio que refleje esa mayor competitividad.
¿Eso es más a mediano plazo?
Sí, pero los medianos plazos los vamos construyendo a partir de los cortos. En algún momento tenemos que llevar adelante esas reformas estructurales y se tiene que ir notando. En el corto plazo podemos tener fluctuaciones, tensiones, pero como meta de largo plazo es perfectamente compatible.
¿Cómo valora la nueva institucionalidad fiscal que ha implementado el gobierno en los últimos tres años?
Son buenas noticias. Tener un marco que diga hasta dónde puedo aumentar el gasto público, que diga cuál es el límite de endeudamiento, que diga cuáles son los límites del déficit teniendo en cuenta la posición del ciclo económico es un buen marco para debatir. A partir de ahí lo podemos perfeccionar, pero hay que tenerlo, y sobre todo combinándolo con instituciones que sean independientes del Ministerio (de Economía y Finanzas), un consejo asesor fiscal, un consejo de expertos que pueda opinar y que lo haga abiertamente. Tener una institucionalidad fiscal da un marco de debate de hacia dónde se quiere llevar la política fiscal, y da una mayor transparencia, una mayor rendición de cuentas frente a la sociedad.
¿Cómo ve el hecho que Uruguay haya anunciado una rebaja de impuestos sobre la base de una mejora cíclica de su economía?
Entiendo que se ha apoyado en una mejora que no es cíclica, sino mirando el PIB estructural. Si no es una mejora estructural, entonces sí probablemente tendría que haber un debate sobre cómo ajustamos la política fiscal a lo largo del ciclo. Y si se realiza por una mejora estructural, siempre hay el debate de si la quiero utilizar para reducir la presión tributaria o para aumentar el gasto estructural. Probablemente en una economía como la uruguaya, con una presión fiscal que no es de las más bajas de América Latina, yo optaría por bajar la presión fiscal, pero tiene que ser una mejor estructural efectivamente.